叶一良：远期市场的结构与理性决策框架，10月25日黄金原油策略

为什么我们在讨论市场的远期走向时首先要考虑结构问题远期与期货？

1905年爱因斯坦在《论动体的电动力学》中首次提出了新的平直时空理论，即狭义相对论远期与期货。狭义相对论解释了经典力学的某些局限，并预言了经典力学没有办法解释的一些问题，如时间膨胀、长度收缩、横向多普勒效应、质速关系、质能关系等。狭义相对论是对牛顿力学在时空理论方面不足的一种全新解释，如18世纪人们在光学和电动力学上一些发现，荷质比随电子运动速度的增加而减小，而麦克斯韦方程组在伽利略变换下不是不变的等。

那么人的决策能力又是怎么回事呢？“描述性”与“经验性”谁的影响力和适用范畴更大，这在此前的文章里已经有过论证远期与期货。实际上，这可以看作是人类理性的描述，当然，理性决策的理论曾遭受过考验，但目前来看，保罗·萨缪尔森的看法具有影响力。

保罗·萨缪尔森曾问过一个朋友是否愿意玩一个抛硬币的游戏，玩这个游戏可能会损失100美元，也可能会获得200美元远期与期货。他的朋友答道：“我不会接受，因为我觉得获得200美元的满足感无法抵消我损失100美元的痛苦。但如果你保证将硬币抛100次的话，我就和你玩这个游戏。”如果把一个有风险的赌重复可以降低主观风险。

萨缪尔森最终得出结论，在一些特定情况下，最注重效用的人拒绝了一次赌局，也可能拒绝多次远期与期货。萨缪尔森认为朋友的回答很有趣，也符合一个充分考虑效用的人的想法。然而，很难被注意到的是（或者说注意到了也不甚在意），如果重复100次赌局，输赢的概率各为50%，那么其期望回报是5000，只有1/2300的概率会输钱，输掉超过1000的概率是1/62000。如果效用理论在任何情况下都与愚蠢的偏好相一致，那么这个理性选择模式肯定出了什么问题。

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人的决策能力并不一定是一致的远期与期货。我和其他朋友曾经考虑过做一道面试的测试题用于筛选入职员工是否能具备相当程度的理性决策能力。便于理解，我稍微改了以下产品的名称（当时做的衍生品组合）。

从A、B两个选项中做出选择：

A、肯定能赚900美元远期与期货。

B、25%概率赚4000美元，75%概率不赚（也不亏）远期与期货。

从C、D两个选项中做出选择：

C、肯定会损失3000美元

D、有75%的概率损失4000美元，25%的概率没有损失远期与期货。

几乎所有人都很快在AB中选择了A选项，CD选项中选择了D远期与期货。如果我们从纯粹理性的角度考虑，在A和B之间应该选择B，但因为我们对损失和风险的厌恶，所以在理性评估系统生效前就选择了A。人们在收益状态下更倾向于规避损失，在亏损地状态下更倾向于承担风险（以避免损失成为现实）。

但如果加一个附加条件，做出选择后，根据AB和CD之间选择一个你觉得好的组合，例如AC、AD、BC、BD远期与期货。也就是说你需要考虑4个组合，在考虑AB、CD各选其一问题的时候我们觉得问题并不算太麻烦，但组合起来以后就很费劲了。如果我们把问题稍稍进行一个变换呢：

把A和D的格式写成“25%的概率得到900美元远期与期货，75%的概率损失3100美元”；

把B和C的格式携程“25%的概率获得1000美元，75%的概率损失3000美元”远期与期货。

问题再次变得容易了，BC的吸引力高于AD远期与期货。也就是说，如果一开始单独选择中你选择的是A和D，又在后面的组合中选择BC，那么你的选择就出现了不一致的现象。也就是决策专家和心理学家常说的“窄框架”、“宽框架”的两种决策方式。

昨日通知在1650下方做了黄金多单，目标1662附近，遗憾的是黄金始终都在低位徘徊，虽然一度上涨到1654上方，但毕竟还不够持久远期与期货。操作多单的逻辑是黄金正在经受的考验，11月3日是美联储的利率决议，以9月CPI数据看通胀并没有见顶的信号。这也就意味着美联储目前的行动并没有起到效果，以供应学派的观点来看，应该继续维持高幅度加息。当然，我此前说过，加息会抑制需求，进而影响到消费和生产，加大衰退的程度。因此现在美联储应当考虑的是加息是否能解决问题，而并非全然考虑加息多少才能解决问题。

原油目前我还没有办法做出有意义的决策，有太多的变数了远期与期货。

黄金我建议继续持有1648附近的多单，直到目标1662远期与期货。

文/叶一良